1月20日晚間，康得新公告稱，在證券監管部門調查過程中，同時經公司自查，發現公司存在被大股東占用資金的情況。

諷刺的是，康得新董事長鐘玉在2015年曾豪言，三年內該公司市值將達到3000億元。如今3年之約已過，康得新市值離3000億元越來越遠。截至1月21日收盤，康得新市值僅為213．52億元，較高峰期已縮水700億元。

令投資者困惑的是，康得新財報顯示，截至2018年三季度末，公司流動資產合計253億元，其中貨幣資金高達150億元。賬面上擁有大量現金，卻持續舉債融資，是去年以來市場對康得新的重要顧慮。

1月21日晚間，康得新發布公告，因主要銀行賬號被凍結，公司股票觸發其他風險警示情形。自2019年1月23日開市起，公司股票交易實施其他風險警示，簡稱由“康得新”變更為“ST 康得新”，日漲跌幅限制為5％；自1月22日上午開市起停牌一天，于1月23日開市起復牌。繼上海萊士、康美藥業后，又一家A股市場曾經的千億市值公司爆雷。

1月14日，康得新發布公告稱，超短融債券實質性違約10億元，并提示另一只存在兌付風險的本息合計5．2億元的債券，也將在1月21日本周一到期。

為此，兩大評級機構雙雙下調康得新評級至垃圾級�；葑u將康德新評級下調至RD（限制性違約），穆迪也將康得新的信用評級從B3降至Ca。

市值一年蒸發800億元

康得新成立于2001年，主要產品為光學膜、預涂膜等膜材料，一度被譽為“中國的3M”。此后，公司推出碳纖維、裸眼3D等一系列顛覆性產品。

作為A股曾經鼎鼎有名的白馬股，康得新自2010年上市以來股價最高漲幅近十倍，并在2017年創下歷史新高，成功躋身1000億市值公司之列。

然而僅僅一年的時間，康得新股價已經跌去80％，市值一年蒸發800億元。

進入2018年，康得新股價一路下行。2018年6月1日，公司股價遭遇閃崩，隨后緊急停牌。2018年11月6日復牌后，康得新股價連續遭遇三個跌停，此后更是急速下行。

這期間，則伴隨著控股股東康得集團的一系列危機。

2018年10月29日，康得新控股股東被立案調查。因未披露股東間的一致行動關系，康得新、康得集團、實際控制人鐘玉及中泰創贏、中泰創展涉嫌信息披露違法違規，被證監會立案調查。

此后，大股東康得集團陷入流動性危機，曝出信托違約截留“擔�？睢保�7000萬元財產被查封等一系列新聞，公司也連遭評級機構下調信用等級。

楊杰科技2018年12月28日公告，公司投資了新紀元開元57號單一資產管理計劃，投資金額為5000萬元，該資產管理計劃資金投資于康得集團基于其持有的康得新股票收益權設立的信托計劃。根據合同約定，新紀元開元57號單一資管計劃原定于2018年11月13日到期，贖回期截止日為2018年11月27日，因康得新股價大跌、康得集團出現流動性危機，康得集團未能如期向信托計劃履行回購義務。

此外，1月4日，中國裁判文書網發布的一份民事裁定書顯示，北京市第一中級人民法院于2018年12月7日裁定認為，TCL商業保理的申請符合法律規定，即日起查封、扣押或凍結被申請人康得新、張家港康得新、康得集團、鐘玉價值約7564萬元的財產。

短債違約，銀行賬戶被凍結

1月21日，上海清算所消息，上市公司康得新披露公告稱，因公司流動資金緊張，未能按照約定籌措足額償付資金，原應于2019年1月21日兌付本息的2018年度第二期超短期融資券“18康得新SCP002”，不能按期足額償付本息52156．30137萬元，已構成實質性違約。

在此之前的1月15日，康得新披露10億短債“18康得新SCP001”構成實質性違約。對于10億短債違約，康得新表示，去年四季度以來，受宏觀金融環境及銷售回款緩慢等諸多因素影響，公司的資金周轉出現暫時性困難。

短短一周時間，康得新15億短債相繼違約，這也導致部分債權人申請凍結康得新銀行賬戶。

康得新1月21日披露的公告顯示，公司存在22個銀行賬戶被凍結的情況，其中5個屬于主要賬戶，包括康得新北京銀行西單支行賬戶、主營預涂膜的子公司康得菲爾北京銀行西單支行賬戶，以及主營光學膜的子公司康得新光電北京銀行西單支行賬戶和廈門國際銀行北京中關村支行的兩個賬戶。

康得新主要銀行賬戶被凍結，公司股票觸發了其他風險警示情形，公司股票才會從1月23日起“戴帽”。康得新表示，公司將通過降低風險因素逐步恢復授信規模及加速應收賬款回款來紓解暫時性流動資金緊張，并計劃近期予以兌付。

150億去哪兒了？

1月15日，康得新公告稱，由于公司流動資金緊張，該公司發行的“18康得新CSP001”因未能足額籌措資金，出現了實質性違約。

公告顯示，“18康得新 SCP001”發行總額10億元，利率5．5％，本息兌付日為2019年1月15日，應付本息金額10．4億元；“18康得新SCP002”發行總額5億元，利率為5．83％，本息兌付日為2019年1月21日，應付本息金額5．22億元。兩只債券共應付本息約合15．6億元。

1月18日，深交所對康得新發出問詢函，要求公司說明賬面貨幣資金150．14億元的存放地點、存放類型、是否存在抵押／質押／凍結等權利受限情形，存在大額貨幣資金卻債券違約的原因，并自查是否存在財務造假情形。截至發稿，康得新暫未就問詢函回復披露相關公告。

對于10億元短債違約，康得新1月15日公告表示，“公司四季度以來，受宏觀金融環境及銷售回款緩慢等諸多因素影響，公司的資金周轉出現暫時性困難”。

2018年12月底，穆迪和惠譽分別將康得新評級下調為B3和B＋，展望負面，新世紀評級將康得新由AA級下調至BBB級，并列入負面觀察名單。

目前，穆迪、惠譽、新世紀評級分別進一步將公司主體信用等級下調至C級、Ca級和RD違約級。

康得新目前存續債券有四只，分別是18康得新SCP002、18康得新SCP001、17康得新MTN002、17康得新MTN001，待償余額總規模35億元。另根據三季報披露，公司有長期借款4．78億元、短期借款61．8億元。

股票質押方面，截至2019年1月3日，控股股東康得投資集團（以下簡稱“康得集團”）持有公司股份8．5億股，占總股本的24．05％，其中質押股份為8．4億股，占其所持有股份的99．45％。

此外，去年12月28日，創業板公司揚杰科技披露公告顯示，康得新控股股東康得集團未能如期兌付公司間接投資的5000萬信托計劃。

無論是質押比例極高，還是未能如期履行信托回購，新世紀評級認為，這對康得新的外部融資產生了重大影響，同時可能加大上市公司實際控股權的變動風險。

康得新此次已違約債券的主承銷商北京銀行近日已發布公告，將督導發行人積極聽取債券持有人相關訴求，及時召開持有人會議，共同商討后續解決方案。

康得集團7．95億股質押爆倉

占用上市公司資金，康得集團的資金鏈糟糕狀況或許超過了此前債權人的預料。

2017年9月29日，康得新在相關增資公告中首次披露康得集團的財務報表，當時的數據（未經審計）顯示，截至 2017年6月30日，康得集團的總資產為462．12億元，凈資產135．31億元，營業收入64．40億元，凈利潤7．60億元。

到2018年5月17日，康得新又在回復交易所問詢再次披露康得新的財務指標，公告顯示，截至2017年末，康得集團資產總額175．58億元，所有者權益25．37億元。當年實現利潤總額近1．08億元，經營活動現金凈流量2．62億元。

僅半年時間，康得新總資產從462．12億元下滑至175．58億元，陡降286億元，但負債率卻從29．28％飆升至85．56％。

康得新當時回復監管問詢稱，康得集團總體財務狀況良好，融資渠道主要包括股票質押、發行PPN、銀行貸款、經營現金結余和分紅等收益，渠道穩定，可持續性較好。

股票質押是外界最能直觀查到的康得集團負債之一�？档眉瘓F持有康得新股份約8．51億股，占總股本的24．05％，其中質押股份占康得集團持股比例的99．45％，占康得新總股本23．91％。質權機構包括興瀚資管、東吳證券、中信建投、華福證券等10家。

Wind資訊統計數據顯示，2016年至今，康得集團與中泰創贏未公告解押的股權質押共計35筆，其中康得集團30筆。若以預警比例150％，平倉比例130％的行業標準計算，康得集團逾94％即合計約7．95億股的質押已經低于平倉線。

2018年11月8日，康得新曾發布公告，稱康得集團與張家港城投、東吳證券簽訂了《戰略合作框架協議》。為紓解大股東高質押率困境，化解上市公司風險，張家港城投及東吳證券作為戰略投資者，擬出資27億人民幣通過承接債權的方式或法律法規允許的其他方式幫助康得集團。

“行業對康得新出現流動性問題已有預期，但是沒有想到能拿到紓困基金。之后給了大家紓困基金的預期，但這筆資金到位比較慢。”在“18康得新SCP001”逾期后，北京某融資人士在與第一財經記者交流時表示。

能夠反映康得集團流動性緊張的還有另外一個情況，揚杰科技投資的新紀元開元57號單一資產管理計劃原定于2018年11月13日到期，贖回期截止日為2018年11月27日。但因為康得新股價大幅下跌，康得集團出現流動性危機，康得集團未能如期向信托計劃履行回購義務。

來自“大股東”的不確定性仍存

去年12月18日，穆迪曾經表示，雖然康得新信用狀況穩定，但受到大股東拖累，基本抵消了康得新在光學膜業務領域的技術實力及一體化業務模式帶來的優勢，預計受經營環境轉差及大股東拖累影響，康得新的融資渠道將受損，其財務狀況可能轉弱。

穆迪一語中的。

今年1月4日，中國裁判文書網披露，康得新光電、康得新、康得集團、董事長鐘玉價值約7564萬的財產已從去年12月7日開始被法院查封。

去年12月28日，創業板公司揚杰科技披露公告顯示，康得新控股股東康得集團不僅未能如期兌付公司間接投資的5000萬信托計劃，而且將產品方付給揚杰科技的4600萬元“擔�？睢苯亓襞沧魉�用。

此外，自去年10月29日起，因未披露股東間的一致行動關系，涉嫌信息披露違法違規，證監會開始對康得新及控股股東康得集團、實際控制人鐘玉立案調查。1月20日晚間的公告顯示，調查事項尚未有結論性意見或決定。

康得新股價已較去年11月以來跌去近61％，而截至今年1月2日，康得集團持有康得新股份8．51億股，占總股本24．05％，其所質押的康得新股份占其所持有的比例高達99．45％，按1月21日收盤價6．03元／股計算，質押市值約51億元。

核心子公司已被代管

在此次債務違約爆發前，康得新及其大股東、子公司等出現了不少狀況。

1月21日，時代周報記者向張家港保稅區管委會核實，康得新全資子公司康得新光電已由張家港保稅區指定企業“代收代付相應款項”，原因在于“在國家金融去杠桿的大背景下，因張家港康得新光電材料有限公司母公司的大股東出現財務狀況困難”。

康得新光電為康得新最重要的全資子公司，貢獻了上市公司近半營收、超過六成的凈利，是康得新最核心的子公司。2017年年報顯示，張家港康得新主要業務為光學膜，營業收入和凈利潤分別為69．04億元和24．77億元，而2017年，康得新營業收入和凈利潤分別為117．89億元和24．76億元。

康得新的債務危機已經蔓延至其子公司層面。

今年1月4日，中國裁判文書網披露，據TCL商業保理（深圳）有限公司的仲裁前財產保全申請，張家港康得新光電材料有限公司、康得新復合材料集團股份有限公司、康得投資集團有限公司、鐘玉價值7500多萬元的財產，已從去年12月7日開始被法院查封、扣押或凍結。

從之前企業債券兌付困難的案例來看，一些情況下當地政府考慮到資本市場影響，會出手馳援�？档眯滤�在的江蘇張家港市亦曾有救助上市公司的意愿。2018年11月，張家港城投及東吳證券公告擬出資27億元人民幣，通過承接債權或其他方式紓解大股東高質押率困境，但這筆億紓困資金最終有沒有到位尚未可知。

此前在2018年11月7日，為紓解高質押率困境，康得集團與張家港城投、東吳證券達成戰略合作。其中，張家港城投將以債權承接等方式為康得集團提供流動性困境紓解。而東吳證券擬通過以自有資金及／或募集社會資本，設立資管計劃等投資主體，協助張家港城投后續制定紓解風險方案，雙方共擬出資27億元。

1月21日，張家港市城投公司辦公室一位工作人員告訴時代周報記者：“暫無不清楚這筆27億元的這筆紓困資金是否到位。”

“停牌釘子戶”存貨雙高

康得新成立于2001年，所在行業為高分子材料行業，主要產品為光學膜、預涂膜等膜材料，主要應用于消費電器、汽車、家居建材等行業，其客戶群包括蘋果、三星、寶馬、奔馳、五糧液等千余家國內外知名企業。

在2008–2017年的十年時間，康得新總營收由2．6億元增長到117．89億元，凈利潤由2861萬元增長到24．74億元。優異表現使得其一度擁有“白馬股”美譽。

然而，在2018年大半年的時間里，康得新以簽署戰略協議、重大資產重組、發行股票購買資產等為理由不斷延遲復牌日期，“白馬股”因此成了“停牌釘子戶”。

根據公開資料顯示，多位投資者因康得新信息披露不實以及董事長在投資者交流會上多次虛假承若或忽悠投資者，且多次無故停牌等問題，要求賠償其損失。

停牌時間過長也引發了負面效應。2018年2月5日，康得新公告稱，擬收購美國BOYD（寶德）公司而停牌。至去年4月26日停牌超過51天，超過MSCI指數入選公司停牌不得超過50天的上限。因為停牌超過50天，導致康得新在去年6月1日被明晟從MSCI指數里剔除。

在此次債務違約前，市場就存在著對康得新財務數據的質疑之聲，被質疑最多的地方是存貸雙高。

所謂存貸雙高，是指一家公司存款余額和貸款余額都非常高，在賬面資金充沛情況下，這種情況被視為是對資金的巨大浪費，一邊舉債需要支付高額的財務費用，一邊賬上還保留大量的現金，不符合商業邏輯。

2018年12月21日，惠譽曾表示，康得新流動性充足，截至2018年9月末，康得新的短期債務和長期債務分別為80億元和45億元，持有可用現金150億元。此外，康得新持有尚未使用的非承諾性授信額度44億元，承諾性授信額度在中國銀行業并不常見。

中金固收的研報指出，康得新雖賬面流動性充裕，但主要是股票及債券融資而來；后續隨著再融資難度的上升，若內部現金流不能及時改善，易出現償債能力的快速惡化。公司運營存在“存貸雙高”情況，且資金存貸款之間息差有限甚至為負。一般“存貸雙高”合理解釋一是賺息差，二是長期有大量資金流入流出需求，三是短期高回報投資項目；此外極有可能是實際可動用資金并不多，而且企業沒有對此進行充分披露，或者存在沖時點動機。

值得一提的是，康得新財務報表的審計機構是瑞華會計師事務所（有限合伙），該會計師事務所曾因多起涉嫌財務問題的報告，遭遇證監會調查處罰。

據證監會公告，在2016年12月6日和2017年1月6日，瑞華會所連續兩次被證監會懲罰，主要原因是未勤勉盡責，所出具的審計報告存在虛假記載，存在為服務公司虛增銷售收入、成本及虛構應收賬款回款的財務舞弊行為。

此外，2018年證監會認定瑞華會計師事務所在華澤鈷鎳的2018年年報審計中，未勤勉盡責，出具了存在虛假記載的審計報告，且未對應收票據余額在審計基準日前后激增又劇減的重大異常情況保持必要的職業懷疑，未能及時識別財務報告的重大錯報風險。